By Mira K

Μπροστά σε ένα δημόσιο χρέος που πλησιάζει τα 40 τρισ. δολάρια, το αμερικανικό υπουργείο Οικονομικών βρίσκεται αντιμέτωπο με ένα από τα δυσκολότερα προβλήματα των τελευταίων δεκαετιών: πώς θα συνεχίσει να χρηματοδοτεί τις ανάγκες της μεγαλύτερης οικονομίας του κόσμου χωρίς το κόστος των τόκων να γίνει ακόμη πιο δυσβάσταχτο. Η απάντηση που δίνει τα τελευταία χρόνια η Ουάσιγκτον είναι η αυξανόμενη προσφυγή στα Treasury Bills (T-Bills), τους βραχυπρόθεσμους τίτλους του αμερικανικού Δημοσίου. Πρόκειται για μια επιλογή που μειώνει το άμεσο κόστος χρηματοδότησης, αλλά παράλληλα αυξάνει την ανάγκη συνεχούς αναχρηματοδότησης του χρέους και, κατά συνέπεια, την έκθεση των ΗΠΑ στις μεταβολές των επιτοκίων και στις συνθήκες που επικρατούν στις αγορές.

Πάνω από 1 τρισ. δολάρια μόνο για τόκους

Το μέγεθος του προβλήματος αποτυπώνεται στις δαπάνες εξυπηρέτησης του χρέους. Το 2025 η ομοσπονδιακή κυβέρνηση κατέβαλε περίπου 970 δισ. δολάρια μόνο σε τόκους, ενώ για το 2026 εκτιμάται ότι οι καθαρές δαπάνες τόκων θα ξεπεράσουν το 1 τρισ. δολάρια. Πρακτικά, πρόκειται για σχεδόν 3 δισ. δολάρια ημερησίως. Το ποσό είναι πλέον μεγαλύτερο από τις αμερικανικές αμυντικές δαπάνες, γεγονός που δείχνει πόσο έχει αλλάξει η δημοσιονομική εξίσωση για την Ουάσιγκτον. Το αμερικανικό Δημόσιο έχει τρεις βασικές κατηγορίες τίτλων στη διάθεσή του: τα βραχυπρόθεσμα T-Bills διάρκειας έως ενός έτους, τα Treasury Notes με διάρκεια από δύο έως δέκα χρόνια και τα μακροπρόθεσμα Treasury Bonds, τα οποία μπορούν να φθάσουν μέχρι και τα 30 χρόνια. Όσο μεγαλύτερη είναι η διάρκεια, τόσο υψηλότερη είναι σήμερα και η απόδοση που απαιτούν οι επενδυτές.

Γιατί οι ΗΠΑ επιλέγουν τα T-Bills

Εδώ βρίσκεται το κλειδί της νέας στρατηγικής. Τα βραχυπρόθεσμα T-Bills προσφέρουν χαμηλότερο κόστος χρηματοδότησης σε σχέση με τους τίτλους μεγάλης διάρκειας. Για ένα κράτος που πρέπει να χρηματοδοτήσει τεράστιες δανειακές ανάγκες, ακόμη και σχετικά μικρές διαφορές στις αποδόσεις μεταφράζονται σε δισεκατομμύρια δολάρια. Η τάση είναι πλέον ιδιαίτερα έντονη. Από το 2014 έως το 2025, το μερίδιο των μεσοπρόθεσμων Treasury Notes στο αμερικανικό χρέος μειώθηκε από το 67% στο 52%. Αντίθετα, το ποσοστό των βραχυπρόθεσμων T-Bills αυξήθηκε από το 13% στο 22%. Η Goldman Sachs εκτιμά μάλιστα ότι οι καθαρές εκδόσεις T-Bills μπορεί το 2026 να φθάσουν τα 827 δισ. δολάρια, έναντι 360 δισ. δολαρίων το προηγούμενο έτος. Το ποσοστό των βραχυπρόθεσμων τίτλων είναι ασυνήθιστα υψηλό ακόμη και σε σύγκριση με άλλες μεγάλες οικονομίες.

Το μεγάλο ρίσκο της αναχρηματοδότησης

Το πλεονέκτημα των T-Bills είναι ταυτόχρονα και η μεγαλύτερη αδυναμία τους. Επειδή λήγουν γρήγορα, το αμερικανικό Δημόσιο πρέπει να επιστρέφει πολύ συχνότερα στις αγορές για να αναχρηματοδοτεί το χρέος του. Πρόκειται για τον λεγόμενο rollover risk, τον κίνδυνο δηλαδή οι νέοι τίτλοι να πρέπει να εκδοθούν με σημαντικά υψηλότερο επιτόκιο όταν λήξουν οι προηγούμενοι. Εάν τα επιτόκια αυξηθούν ή οι επενδυτές απαιτήσουν μεγαλύτερες αποδόσεις για να συνεχίσουν να χρηματοδοτούν τις ΗΠΑ, η επιβάρυνση μπορεί να περάσει πολύ γρηγορότερα στον ομοσπονδιακό προϋπολογισμό. Και οι ΗΠΑ μπαίνουν σε αυτή την περίοδο με πολύ μεγαλύτερο βάρος χρέους από ό,τι στο παρελθόν. Το 2007 ο λόγος του δημόσιου χρέους προς το ΑΕΠ βρισκόταν περίπου στο 65%. Το 2025 είχε φθάσει στο 124% του ΑΕΠ. Αυτό σημαίνει ότι μια μελλοντική χρηματοπιστωτική ή οικονομική κρίση θα έβρισκε την αμερικανική οικονομία με σαφώς μικρότερα δημοσιονομικά περιθώρια.

Η πίεση περνά και στη Fed

Η μαζική έκδοση T-Bills δεν αφορά μόνο το υπουργείο Οικονομικών. Επηρεάζει ολόκληρο το αμερικανικό χρηματοπιστωτικό σύστημα. Οι τράπεζες λειτουργούν ως βασικοί διαμεσολαβητές στην αγορά κρατικών τίτλων και πρέπει να απορροφούν μέρος των εκδόσεων στους ισολογισμούς τους. Όσο αυξάνεται η προσφορά βραχυπρόθεσμων τίτλων, τόσο μεγαλύτερες μπορεί να γίνουν και οι ανάγκες ρευστότητας του συστήματος. Σε περιόδους πίεσης, ο τελικός πάροχος αυτής της ρευστότητας είναι η Federal Reserve.
Η κεντρική τράπεζα έχει ήδη προχωρήσει σε αγορές T-Bills στο πλαίσιο της διαχείρισης των αποθεματικών του χρηματοπιστωτικού συστήματος, γεγονός που δημιουργεί μια ιδιαίτερα λεπτή ισορροπία. Από τη μία πλευρά βρίσκεται η ανάγκη του υπουργείου Οικονομικών να χρηματοδοτεί φθηνά το δημόσιο χρέος. Από την άλλη, η Fed πρέπει να διατηρεί την ελευθερία να καθορίζει τη νομισματική πολιτική με βάση τον πληθωρισμό και την πορεία της οικονομίας. Όσο μεγαλύτερο όμως γίνεται το χρέος και όσο μικρότερη η διάρκειά του, τόσο τα υψηλά επιτόκια μεταφέρονται ταχύτερα στο κόστος χρηματοδότησης της κυβέρνησης.

Ο φόβος της «δημοσιονομικής κυριαρχίας»

Αυτό ακριβώς βρίσκεται πίσω από έναν όρο που χρησιμοποιούν όλο και συχνότερα οι οικονομολόγοι: fiscal dominance, ή δημοσιονομική κυριαρχία. Πρόκειται για την κατάσταση στην οποία οι ανάγκες χρηματοδότησης του κράτους αρχίζουν ουσιαστικά να περιορίζουν τις επιλογές της κεντρικής τράπεζας. Σε ένα ακραίο σενάριο, η Fed θα μπορούσε να βρεθεί αντιμέτωπη με ένα δύσκολο δίλημμα: να αυξήσει τα επιτόκια για να αντιμετωπίσει τον πληθωρισμό, γνωρίζοντας όμως ότι με αυτόν τον τρόπο αυξάνει ταχύτατα και το κόστος εξυπηρέτησης του ομοσπονδιακού χρέους. Ταυτόχρονα, εάν παρουσιαστούν σοβαρές πιέσεις ρευστότητας στις αγορές, η κεντρική τράπεζα ενδέχεται να χρειαστεί να παρέμβει εκ νέου μέσω αγορών τίτλων.

Υπάρχουν ακόμη ισχυροί αγοραστές

Η εικόνα, πάντως, δεν σημαίνει ότι οι ΗΠΑ βρίσκονται άμεσα αντιμέτωπες με αδυναμία χρηματοδότησης.
Η αγορά αμερικανικών κρατικών τίτλων παραμένει η μεγαλύτερη και σημαντικότερη αγορά κρατικού χρέους διεθνώς, ενώ υπάρχει σημαντική ζήτηση για βραχυπρόθεσμους τίτλους. Μεταξύ των μεγάλων αγοραστών βρίσκονται τα αμοιβαία κεφάλαια διαχείρισης διαθεσίμων, τα οποία χρησιμοποιούν τα T-Bills ως εξαιρετικά ρευστή τοποθέτηση, καθώς και η ίδια η Fed στο πλαίσιο της διαχείρισης του ισολογισμού και της ρευστότητας. Το ερώτημα επομένως δεν είναι αν η Ουάσιγκτον μπορεί σήμερα να βρει αγοραστές. Το ερώτημα είναι με ποιο κόστος θα μπορεί να το κάνει στο μέλλον.

Το πραγματικό πρόβλημα βρίσκεται στα ελλείμματα

Μια ισχυρότερη οικονομική ανάπτυξη θα μπορούσε να κάνει το βάρος του χρέους ευκολότερα διαχειρίσιμο. Ωστόσο, οι αριθμοί δείχνουν πόσο δύσκολη είναι η εξίσωση. Για το 2026 προβλέπεται πραγματική ανάπτυξη της αμερικανικής οικονομίας της τάξης του 2,2%, την ώρα που το δημοσιονομικό έλλειμμα εκτιμάται περίπου στο 5,8% του ΑΕΠ. Ακόμη και ένα σημαντικό κύμα αύξησης της παραγωγικότητας από την Τεχνητή Νοημοσύνη δύσκολα θα μπορούσε από μόνο του να εξαλείψει τις δημοσιονομικές ανισορροπίες. Η στρατηγική των T-Bills επομένως μπορεί να αγοράζει χρόνο και να περιορίζει προσωρινά το κόστος δανεισμού. Δεν αντιμετωπίζει όμως τη βασική αιτία του προβλήματος: τη συνεχή συσσώρευση χρέους και τα μεγάλα δημοσιονομικά ελλείμματα. Και εκεί βρίσκεται ίσως το σημαντικότερο στοίχημα για την αμερικανική οικονομία. Όσο το χρέος αυξάνεται, η Ουάσιγκτον θα χρειάζεται ολοένα μεγαλύτερη πρόσβαση στις αγορές. Η βραχυπρόθεσμη χρηματοδότηση μπορεί να είναι σήμερα φθηνότερη, αλλά μεταφέρει μεγαλύτερο μέρος του κινδύνου στο αύριο. Σε μια οικονομία που πλησιάζει τα 40 τρισ. δολάρια δημόσιου χρέους, αυτό το «αύριο» αποκτά ολοένα μεγαλύτερη σημασία.